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華潤水泥固定資產(chǎn)投資放緩

輝立證券 · 2010-04-02 00:00

  華潤水泥的主要經(jīng)營地區(qū)位于華南,包括廣東、廣西、福建及海南。但是,隨著國家放緩固定資產(chǎn)投資,我們已見到上述地區(qū)(海南除外)的固定資產(chǎn)投資自2009下半年起已維持平穩(wěn)。

  煤價于2010年預(yù)期會上升,而2009年已購入煤炭的平均售價為每噸港元$ 587,但價格已于2010年1月至2月上升至每噸港元$620至630。煤價升幅能推動水泥平均售價。

  我們對華潤水泥建議“持有”評級,因考慮到固定資產(chǎn)投資放緩,而公司2009年的財務(wù)成績也未有驚喜?;?010年的預(yù)期市盈率為15倍,12個月目標(biāo)價為港元$ 3.98。

  09年業(yè)績達(dá)標(biāo)

  公司于2009年的收入顯示按年增長19.5%。有賴更完善的生產(chǎn)成本控制,毛利勁升54.8%。生產(chǎn)成本下降乃由于生產(chǎn)技術(shù)改善,于熟料生產(chǎn)過程中的煤炭使用單位降低,由2008年平均每噸熟料用171.4 公斤煤炭,下降至2009年的平均每噸熟料用160.8公斤煤炭,下跌6.2%。我們認(rèn)為華潤水泥有能力進(jìn)一步降低成本,因煤炭加上電費共占總銷售成本的約40%,而公司亦正在透過技術(shù)提升及擴展采購管道,從而發(fā)掘降低煤炭成本的可行性。公司正尋找華北的煤炭供應(yīng),雖然成本較貴,但當(dāng)?shù)氐拿禾科焚|(zhì)較佳。此可使公司對混合高品質(zhì)煤炭和較平煤炭進(jìn)行測試,以降低凈生產(chǎn)成本。因為公司的耗電量減少,而成本亦因使用余熱回收發(fā)電而降低。電費則下降8.1%,至每噸水泥港元$ 37.8。但是,營運利潤的按年增長率卻由2008年的68.5%,減慢至2009年的31.2%。此乃主要由于2009年公司欠缺一次性收益—外匯收益。因為港元乃公司的財務(wù)報表貨幣,而人民幣對港元匯率于過去一年維持穩(wěn)定,公司并未于2009年錄得任何外匯收益,但公司卻于2008年以港元$183.6百萬的外匯收益入賬(貢獻(xiàn)總營運利潤20%)。有鑒于市場預(yù)期人民幣于2010年升值,公司于2010年應(yīng)該錄得更高的外匯收益。

  債務(wù)比率自公司于2009年10月收取上市集資港元$ 647.5億后大幅下降,由2009上半年的164.65%,跌至2009年12月的28.9%。市場預(yù)期華潤水泥于中短期將不會有財務(wù)壓力,而據(jù)公司所述亦無逼切需要增加銀行貸款。

  固定資產(chǎn)投資放緩

  華潤水泥的主要經(jīng)營地區(qū)位于華南,包括廣東、廣西、福建及海南。但是,隨著國家放緩固定資產(chǎn)投資,我們已見到上述地區(qū)(海南除外)的固定資產(chǎn)投資自2009下半年起已維持平穩(wěn)。我們認(rèn)為因應(yīng)中國的重點已由刺激固定資產(chǎn)投資,轉(zhuǎn)移到刺激內(nèi)需(不包括刺激鄉(xiāng)郊地區(qū)的固定資產(chǎn)投資),固定資產(chǎn)投資的增長于本年內(nèi)維持平穩(wěn)。

  華潤水泥于2009年在上基建、地產(chǎn)發(fā)展及鄉(xiāng)郊開發(fā)的收入分布分別為60%、20%及20%。但有鑒于政府頭號文件指出政府將以支持鄉(xiāng)郊地產(chǎn)建設(shè),作為刺激內(nèi)需的主要措施,公司將重新調(diào)整上述的收入比重至50%、20%及30%。但是,考慮到華南地區(qū)已高度發(fā)展,我們認(rèn)為此措施對華潤水泥而言,受惠程度將不會太高。

  煤價推動水泥平均售價

  水泥、熟料及混凝土于2009年的平均售價分別為每噸港元$272.9、每噸港元$ 211.3及每立方米港元$ 291.1,皆分別顯示3.5%、14.3%以及5.7%的跌幅。以上物料的平均價格變動反映出煤價于2009年下降,抵消了于2009年第四季轉(zhuǎn)嫁客戶的運輸成本因西江低水位而上漲。2009年混凝土的平均售價下降乃由于水泥價格普遍下滑。

  但是,煤價于2010年預(yù)期會上升,而2009年已購入煤炭的平均售價為每噸港元$ 587,但已于2010年1月至2月上升至每噸港元$620至630。此外,煤價將受華北地區(qū)的寒冷天氣、華南旱情,及山西省小型煤礦封閉所影響而高企。煤價升幅將能推動水泥平均售價。

  估值

  我們對華潤水泥建議“持有”評級,因考慮到固定資產(chǎn)投資放緩,而公司2009年的財務(wù)成績也未有驚喜。比較其同業(yè),行業(yè)平均為2010年預(yù)期收益的13.4倍?;?010年的預(yù)期市盈率為15倍,12個月目標(biāo)價為港元$ 3.98。

  風(fēng)險

  下行潛在風(fēng)險: 煤價于本年下半年上升速度比預(yù)期快; 2010年的固定資產(chǎn)投資增長率遠(yuǎn)較預(yù)期慢。

  上行潛在風(fēng)險:華南的地產(chǎn)市度較預(yù)期佳。


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