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徐工科技:整體上市即將實施贏得發(fā)展契機

海通證券 · 2009-06-02 00:00
  基建投資對工程機械行業(yè)產(chǎn)生顯著影響。面對2008年下半年蔓延全球的經(jīng)濟危機,我國政府為保經(jīng)濟增長,2008年11月啟動了“4萬億投資”的大規(guī)模投資計劃。與工程機械行業(yè)相關(guān)的有:(1)鐵路、公路、機場、城鄉(xiāng)電網(wǎng)建設(shè)的投資18000億元;(2)保障性安居工程的投資2800億元;(3)災(zāi)后恢復(fù)重建的投資1萬億元。此后,政府連續(xù)出臺了十大產(chǎn)業(yè)調(diào)整和振興規(guī)劃,4萬億元投資在去年第四季度初步考慮的基礎(chǔ)上要做必要的調(diào)整顯得十分迫切。由此2009年3月23日,發(fā)改委公布了新調(diào)整的4萬億元投資方案,與工程機械行業(yè)相關(guān)的有:(1)鐵路、公里、機場、水利等重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和城市電網(wǎng)改造,投資約15000億元;(2)廉租住房、棚戶區(qū)改造等保障性住房建設(shè),投資約4000億元;(3)災(zāi)后恢復(fù)重建,投資約1萬億元。調(diào)整后的方案中,基礎(chǔ)設(shè)施投資在4萬億元投資中的占比由45%降至37.5%,保障性住房建設(shè)投資增加非常明顯,由7%增加至10%。根據(jù)我們的預(yù)測,4萬億投資2009年、2010年與工程機械行業(yè)相關(guān)的項目投資額分別可以達(dá)到12082億元和14082億元,按照基建項目投資其中4%的投資額為工程機械設(shè)備的采購額來測算,2009、2010年工程機械行業(yè)由基建項目拉動的市場需求為483億元和563億元,相當(dāng)于2008年工程機械行業(yè)銷售收入的16.04%和18.69%。

  2009年5月22日,發(fā)改委公布了我國擴大內(nèi)需4萬億投資的具體構(gòu)成以及中央投資項目的最新進(jìn)展情況。在投資構(gòu)成中,中央投資達(dá)11800億元,主要包括中央預(yù)算內(nèi)投資、中央政府性基金、中央財政災(zāi)后重建基金和中央財政其他公共投資,而剩余的28200億元投資,則來自地方財政預(yù)算、中央財政代發(fā)地方政府債券、政策性貸款、企業(yè)債券和中期票據(jù)、銀行貸款以及吸引民間投資等。中央投資項目的最新進(jìn)展:截至2009年4月底,中央投資2008年四季度新增1000億元,2009年新增1300億元,還有9500億元的中央投資要在接下來的2009年8個月內(nèi)和2010年全年有待落實,因此我們預(yù)計今年2季度將會形成基建投資啟動的第二輪高潮。

  事實上,今年前3個月雖然固定資產(chǎn)投資增速保持高位,維持在26%以上的增速,但從微觀層面我們了解到,由于基建項目方案設(shè)計需要一定的周期、項目人員的落實、資金安排都無法在短期內(nèi)完成,因此今年1季度4萬億投資計劃的效果并未達(dá)到投資者的普遍預(yù)期,進(jìn)入二季度是基建項目啟動的傳統(tǒng)高峰期,4萬億投資項目經(jīng)過近半年的細(xì)化和落實,可能會有部分項目集中啟動,由此拉動工程機械行業(yè)的需求。

  房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)金流明顯好轉(zhuǎn)。房地產(chǎn)行業(yè)與工程機械行業(yè)密切相關(guān),國內(nèi)市場,房地產(chǎn)和基建各占工程機械客戶需求的一半。受金融危機和國內(nèi)調(diào)控政策影響,房地產(chǎn)行業(yè)2008年4月份銷售形勢開始惡化,房地產(chǎn)企業(yè)銷售面積明顯下滑,業(yè)績增幅放慢,現(xiàn)金流狀況開始惡化,至2008年底,我國商品房銷售面積為6.21億平米,同比下滑18.50%。進(jìn)入2009年,受經(jīng)濟復(fù)蘇和相關(guān)政策影響,房地產(chǎn)銷售面積持續(xù)增加,2009年2、3、4月份我國商品房銷售面積分別為0.51平米、0.62平米和0.63億平米,同比增長0、16.98%和36.96%。房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流狀況也明顯改善(見圖5),2009年1季度“招、保、萬、金”4家龍頭房地產(chǎn)企業(yè)的凈現(xiàn)金流已經(jīng)恢復(fù)到了2006年2季度的水平,接近2007年3季度的歷史最好水平。另外,地產(chǎn)商拿地的熱情也開始高漲,2009年4月,金地集團以5.6億元拍得上海徐涇鎮(zhèn)3號地塊,總價超出底價82%。同月,深圳市龍崗區(qū)龍城街道回龍埔社區(qū)兩塊居住用地以8億元的高價拍出;5月,上海綠地集團以12億元底價摘下徐匯斜土街道107街坊(船廠路地塊),這是今年以來上海成交最貴的一幅土地。同月,富力地產(chǎn)以10.22億元拍得北京廣渠門外10號地,樓面地價達(dá)15000元/平米。

  根據(jù)歷史經(jīng)驗,房地產(chǎn)新開工高峰啟動一般比房地產(chǎn)銷售高

峰啟動晚半年左右。最近一次的房地產(chǎn)銷售高峰啟動于2005年7月,新開工高峰啟動于2006年1月。假如我們判斷2009年初以來的房地產(chǎn)銷售高峰已經(jīng)啟動,那么可以期待的是今年3、4季度房地產(chǎn)新開工項目將開始逐步增加,由此拉動工程機械行業(yè)的需求。

  徐重4、5月份繼續(xù)保持旺盛銷售勢頭。徐重2009年1季度起重機銷量超過3150臺,3月份創(chuàng)新高,達(dá)到了1700臺以上。4月份預(yù)計銷量達(dá)1450臺,凈利潤超過1.38億元。5月份銷量與4月份基本持平,依然保持了旺盛的銷售勢頭,出口雖然出現(xiàn)了起暖跡象,但絕對量仍然維持去年年底的水平。預(yù)計2009年全年銷量達(dá)14700臺以上,同比增長22.50%,2010年增長20%。目前徐重的起重機產(chǎn)品庫存不到一個月,屬于正常水平。起重機產(chǎn)品之所以能夠成為近年來工程機械行業(yè)為數(shù)不多保持持續(xù)快速增長的產(chǎn)品之一,主要是因為:(1)隨著我國經(jīng)濟發(fā)展水平的提高,基建項目的作業(yè)效率也相應(yīng)提高,原先手工或半機械化吊裝工作開始由機械化吊裝替代,由此催生了起重機的市場需求;(2)國內(nèi)起重機生產(chǎn)企業(yè)的研發(fā)和工藝制造水平不斷提高,性價比逐步趨于合理,使得國內(nèi)起重機市場有效需求不斷釋放。目前,三一重工已經(jīng)研發(fā)出1200噸的大型履帶式起重機,起重噸位在國際上屬于領(lǐng)先水平;(3)國內(nèi)起重機市場保有量較低,截至2008年底我國起重機(不包括塔式起重機)的保有量不到8萬臺,相比其他工程機械保有量處于較低水平;(4)隨著起重機產(chǎn)品的推廣和應(yīng)用,起重機的下游客戶不斷擴展,由最初的公路、鐵路、水力等基建項目擴展到石油開采、發(fā)電企業(yè)、露天礦建設(shè)等領(lǐng)域。

  徐重在國內(nèi)汽車起重機行業(yè)的競爭優(yōu)勢明顯。徐重的起重機產(chǎn)品系列齊全,僅全地面起重機就構(gòu)建了25噸、50噸、160噸、200噸、240噸、300噸、400噸、500噸的系列,產(chǎn)品出口到了中東、中亞等國際市場。全地面起重機代表了起重機市場的研發(fā)和技術(shù)高度,近年來隨著我國基建項目的作業(yè)效率不斷提高和研制企業(yè)的不斷技術(shù)進(jìn)步,全地面起重機逐步進(jìn)入了普及階段。2009年徐重的500噸全地面起重機研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化項目獲得中國機械工業(yè)科學(xué)技術(shù)進(jìn)步一等獎,截止到2009年3月底,以徐工重型為代表的中國企業(yè),銷售的全地面起重機已突破300臺。今年4月徐重接到國標(biāo)委批文,由徐重主持制定的《全地面起重機》技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)已上升到國家標(biāo)準(zhǔn),目前已進(jìn)入草案擬定及討論進(jìn)程。

  預(yù)計徐工科技近期將獲得重組批文。徐重及相關(guān)資產(chǎn)重組方案2009年3月通過證監(jiān)會審核,但截至目前尚未獲得批文,慢于公司重組的正常進(jìn)度。作為國內(nèi)工程機械的龍頭企業(yè),徐工集團的資產(chǎn)整體上市,未來通過資本市場做大做強,改善公司管理水平,走出國門,成為具有國際影響力的企業(yè),參與國際市場的競爭符合我國機械行業(yè)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略,理應(yīng)受到政府的扶持。

  公司完成資產(chǎn)重組后,根據(jù)我們的判斷,很可能會推出再融資方案,對旗下的資產(chǎn)做大做強。可能的方案有:(1)將履帶式起重機單獨劃分出來,成立事業(yè)部,投入資金擴大產(chǎn)能;(2)與國內(nèi)外相關(guān)企業(yè)合資合作研發(fā)起重機關(guān)鍵零部件,如發(fā)動機、液壓系統(tǒng);(3)成立混凝土設(shè)備事業(yè)部,投入資金重點研發(fā)車等高端產(chǎn)品,完善產(chǎn)業(yè)鏈,提升其整體競爭實力;(4)建立融資租賃公司,建立國內(nèi)、國外融資租賃網(wǎng)點,整合其銷售網(wǎng)絡(luò);(5)涉足鏟土運輸機械領(lǐng)域,成立挖掘機或推土機事業(yè)部。需要注意的是,徐工機械與卡特已成立了挖掘機公司(見表7),公司很可能先從小挖做起,再進(jìn)入中挖、大挖領(lǐng)域;(6)成立研發(fā)中心,增強研發(fā)實力。如果公司今年下半年推出再融資方案,按照6個月的常規(guī)審批流程時間,則方案正式實施要到2010年,對今年的業(yè)績不會攤薄。完成資產(chǎn)重組后徐工機械的大股東-徐工機械持股比例將達(dá)58.46%,為絕對控股。為維持公司絕對控股

地位,我們預(yù)計公司大股東有可能也會參與公司的再融資(徐重去年銷售凈利潤超過13億元,徐工機械的現(xiàn)金流狀況很好)。

  徐工科技的資產(chǎn)重組效應(yīng):1+1>2。徐工資產(chǎn)重組完成后帶給公司的變化不僅僅是收入規(guī)模的擴大和凈利潤的成倍增長,而且通過重組將公司引入資本市場平臺,通過市場的監(jiān)督和管理提高公司的透明度,加強企業(yè)管理層的公眾意識。通過市值考慮的目標(biāo)管理提升企業(yè)的管理執(zhí)行力度和運營效率,為公司最終進(jìn)入全球最具競爭力的工程機械行業(yè)龍頭公司的目標(biāo)邁出關(guān)鍵的一部。

  徐工科技投資評級“買入”,目標(biāo)價位:36.00元??紤]徐工科技2009年上半年將完成資產(chǎn)重組,2009年,2010年每股收益為1.75元,2.05元,成長性良好。公司完成資產(chǎn)重組后徐工重型成為公司的核心資產(chǎn),今后3年有望繼續(xù)保持20%以上的成長性。2009年公司動態(tài)P/E為16.45倍,考慮到公司業(yè)績具有明顯改善的空間,且市值規(guī)模遠(yuǎn)小于三一重工、中聯(lián)重科等工程機械龍頭企業(yè),價值低估,調(diào)高投資評級至“買入”,目標(biāo)價36.00元。

  風(fēng)險提示:(1) 出口市場環(huán)境,徐重起重機主要出口俄羅斯、中東地區(qū),上述地區(qū)的經(jīng)濟下滑以及代理商的信用風(fēng)險都將對徐重出口造成影響;(2)重組方案的進(jìn)度;(3)原材料價格波動,鋼材占到起重機生產(chǎn)成本的10-15%,其價格波動對起重機盈利能力將產(chǎn)生影響,我們判斷2009年下半年鋼材價格將繼續(xù)維持目前的低位水平。 


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